疫情后期的银行5：十二年未动的超额存准利率，因何下调?

事件:1)央行 决定对农信社、农商行、农村合作银行、村镇银行和仅在省内经营的城商行定向准 降准 1pct ,于 4月 月 15日 日、 、5月 月 15日分两次实施; ;2)央行自 决定自 4月 月 7日起将金融机构在央行的从 超额存款准备金利率从 0.72% 下调至 0.35% 。

投资要点十二 年未 调整 的超额 存款准备金 利率为何超预期下调?鼓励银行 少存央行、 投放实体。

商业银行报表中的存放央行款项以法定存款准备金为主,其规模为存款总额*法定存款准备金率,其中主要的人民币存款适用央行规定的不同类型银行标准,另有小部分外币存款适用 5%准备金率。除了法定存款准备金,银行还会存放超额存款准备金在央行用于资金清算便利,但央行支付的利率差异很大,本次调整前法定和超额存款准备金的利率分别为 1.62%、0.72%(2008年 11月调整),本次央行时隔十二年,再次下调超额存款准备金的利率至 0.35%。

分拆央行金融数据,以银行为主的存款类金融机构 2019年末存款规模合计 168.15万亿,而金融机构存放央行的存款准备金为 22.6万亿,同时披露金融机构超额存款准备金率 2.4%,可估算出超额存款准备金约 4.04万亿,法定存款准备金约 18.56万亿。从超额存款准备金率的历史走势来看:1)四季度末通常是全年高点;2)2001~2008年每年超储率峰值从 7.9%降至 3.5%,四个季度平均值从 6.83%持续降至 2.78%,而在这过程中大型银行的法定准备金率从 7%上调至 15.5%,但超额存款准备金利率从 2.07%被四次下调至 0.72%,充分反映了随着利率走低,超储率也会持续降低,部分银行资金从央行流向市场,这也是本次政策的核心逻辑。

超额 存款准备金“ 降息 ” 的 两重 意义 是驱动资金从央行流向实体、压降市场无风险利率。

首先,从银行资产摆布角度,超额存款准备金也可以投放到实体(信贷)或金融同业及债券市场,本次央行调整利率是希望鼓励银行提高资金使用效率,更好地服务实体经济特别是中小微企业。我们以存款类金融机构截至 2月末的存款规模 170.48万亿为基数,假设全年银行平均降低超储率 20BP 或 40BP,则可能释放资金约 3410亿、6819亿到金融市场或实体。

其次,市场通常认为央行为银行超额存款准备金支付的利率是同业市场利率的下限(即利率走廊下限),因为如果同业利率跌破超额存款准备金利率,那么银行理论上没有动力再向金融同业融出资金。我们此前在《金融供给侧改革一:银行同业降杠杆,流动性宽松能否缓解信用分层?》中提到,“包商银行”事件后流动性泛滥但信用分层严重,导致资金堆积在银行间市场,IBO 001跌破 1%且一度逼近超额存款准备金利率的 0.72%。因此,本次下调后预计市场无风险利率将继续下行,这也对银行同业负债成本的改善有推动作用。

定向降准如期落地城农商行 ,强调 二季度货币 更 宽松主基调有 ,预计后续仍有 LPR 降息。

央行本次对农信社/农商行/农合行/村镇银行等农村金融机构,以及仅在省内经营的城商行定向降准 1pct(涉及近 4000家中小银行),以支持中小微企业,释放长期资金约 4000亿,降低银行资金成本每年约 60亿,以推动银行降低小微民企贷款利率。我们在上一篇报告中已明确观点,随着复工加速、财政加码及经济目标逐步明朗,货币更宽松将是二季度主基调,考虑目前国有大行资金面暂时有些过剩,降准将更多聚焦于中小银行,同时认为存款基准利率仍有下调的必要性,但考虑其影响深远,仍需进一步观察宏观经济形势。

我们认为市场对净息差收窄的预期已经足够充分,如果未来存款基准利率下调,净息差收窄幅度甚至可能优于预期。此外,从银行 ROE 角度,净息差的影响弹性明显弱于拨备计提(信用成本),因此当前宏观环境下资产质量是影响银行估值差异的核心。我们认为,尽管信用卡等零售资产质量短期有压力,但优质头部零售银行风险可控,而从中期角度零售业务仍具有更好的抗周期性,且如果客群及风控优异,则资产质量更有保障,盈利及分红更稳定。

投资建议:我们认为中国经济的韧性将保证核心银行基本面的韧性,二季度宽松有望提振估值,建议在当前估值低位坚定买入并长期锁定持有核心银行股。重点推荐三条主线:1) 核心资产定价权回归 —— 招商银行,目前估值回调至 1.26x2020PB,接近 2017年平均估值,积极看好估值修复;2) 基本面华丽转型升级 —— 平安银行,目前估值跌至 0.84x2020PB,对公业务升级改善负债成本、基本面向好重点推荐;3) 险资 最爱的低估值高股息率 —— 建设银行,目前 H 股估值低至 0.62xPB、股息率达到 5.87%,重点推荐。

风险提示:1)疫情冲击造成银行资产质量承压,尤其短期内零售资产质量风险升级;2)银行贷款利率下行,但存款成本下行困难,净息差收窄;3)中小银行流动性风险。