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三环集团:专注精密陶瓷50年,横纵拓展品类护城河

来源:申万宏源 作者:杨海燕 2020-01-07 00:00:00
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成立50年,专注精密陶瓷电子元件研发与生产,成熟期、成长期、培育期产品线序列有秩。潮州三环(集团)股份有限公司成立于1970年,2014年在深交所上市。创立之初,生产用于电阻器的陶瓷基体,发展过程中围绕精密陶瓷加工技术先后切入氧化铝陶瓷基片、光纤陶瓷插芯、陶瓷封装基座、MLCC、燃料电池电解质基片、陶瓷劈刀等产品。

卡位三个成熟期产品,利基产品拓宽护城河。1)陶瓷插芯及套筒市场规模约13亿,三环市占率约70%。陶瓷插芯是光纤通信网络中数量最多的精密定位件,将受益于下游需求结构性增长。2)电阻氧化铝陶瓷基片市场规模约13亿,三环服务于全球顶级电阻大厂,年产量达150万平方米,市占率约40%。3)晶振封装13亿市场需求稳中有升,三环集团是除京瓷、NTK外,少数量产陶瓷封装基座的厂商,市占率约30%。陶瓷插芯、氧化铝陶瓷基片、晶振封装基座凸显数量多、尺寸小、单价低特点,属于典型的利基产品,目前位于同业竞争尾声,市场格局已定、价格企稳,三环集团作为头部企业享有宽护城河。

SAW滤波器封装基座、MLCC成长性产品蓄势待发。1)陶瓷封装基座应用拓展至SAW滤波器,新市场规模约15亿。2)我国MLCC贸易逆差400亿,三环销售额尚小于10亿。MLCC具有体积小、成本低、单位体积电容量大及温度等环境对性能影响小等特点,是用量最大的片式电子元件,约占电容50%市场,2021年市场规模97.7亿美元。由于技术壁垒高形成寡头垄断格局,全球MLCC供给集中于日韩台地区。目前,三环集团具有通用、中大尺寸、中高压、特殊品多品类MLCC的量产能力,产能及市场份额积极拓展中。

陶瓷劈刀、SOFC、氮化铝陶瓷基板等潜力新产品崭露头角。1)首次突破陶瓷劈刀,面向20亿新市场。陶瓷劈刀是焊线机的焊接针头,用于半导体封装中的键合焊接,是高寿命精密耗材,三环是国内唯一量产陶瓷劈刀的企业。2)SOFC作为新一代燃料电池技术出货量预期将仅次于PEMFC。三环集团提供固体氧化物燃料电池(SOFC)电解质隔膜板与SOFC单电池、电堆,是BE的核心供应商。3)氮化铝陶瓷基板随高散热需求拓展。氮化铝陶瓷具有优良的热传导性,适用于LED、IGBT功率模块及厚薄膜印刷电路散热等领域,高功率设备散热需求将提升氮化铝陶瓷基片的需求。

首次覆盖,给予“增持”评级。2019/2020/2021年营收预测为27.1/38.9/46.1亿元,归母净利润预测为8.66/11.79/13.83亿元。三环集团产品属性稳定、盈利能力强、现金流稳定,适合采用绝对估值法,FCFF估值得出当前内在价值26.20元/股,对应市值457亿元。

风险提示:新产品市场拓展不及预期,产品降价幅度超预期。





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