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2019年教育行业周报第29期:新东方进入较为乐观周期VS好未来重注线上,各方承压

来源:国金证券 作者:吴劲草 2019-07-30 00:00:00
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本周新东方和好未来发布了最新季报(3-5月),我们从五个方面进行对比: n ①扩张节奏:新东方继续保持扩张态势VS好未来时隔七个季度扩张有所提速。新东方2019财年第四季度单季网点增加69个,总数达到1233个。2018/2019财年分别扩容40%/24%,2020财年计划扩容20%,持续保持较快扩张态势。好未来2016财年第四季度至2018财年第一季度加速扩张,平均单季度新增44个网点,2018财年第二季度至2019财年第四季度放缓扩张速度,平均单季度新增16个网点,整体扩张速度放缓。2020财年第一季度净增加49个网点,扩张有所提速,总数达到725个。

②利润率变化:新东方利润率进入提升周期VS好未来费用率或将持续提升,利润端或承压明显。新东方受快速扩张影响2018/2019财年非GAAP营业利润率分别同比-2.6pct/-1.0pct,但是近两个季度非GAAP营业利润率同比提高(2019财年第三季度同比+1.1pct,第四季度同比+1.0pct)。随着新增网点逐步成熟,整体网点利用率提升,我们认为新东方在2020财年利润率将会进入提升周期。好未来放缓扩张速度后2018/2019财年调整后非GAAP归母净利润率分别同比+0.2pct/+1.0pct,但是2020财年第一季度费用率提升明显,利润率同比有所下滑,随着在线教育暑期大战正酣,我们认为2020财年第二季度,营销费用或持续飙升,利润端或承压更明显。

③营收增长:新东方维持营收较快增长,未来仍值得乐观VS好未来营收增速放缓,或迎30%左右增速新常态。新东方2018/2019财年分别实现营收增长36.0%/26.5%。公司预计2020财年营收增长将超30%(人民币口径)。好未来2018/2019财年分别实现营收增长64.4%/49.4%,2020财年第一季度营收增速为27.6%,公司预计2020财年营收增速为30%-40%(人民币口径)。好未来增速放缓,比之前60%+下了一个台阶,我们认为未来保持30%左右的增速,或将成为“新常态”。 n ④政策影响:中小机构被扫荡过程中,大机构有提高份额的潜力,虽然大机构自身扩张也会受影响,不过两股力量对冲,我们认为正面力量偏强。7月发布的“民办摇号政策”一定程度遏制幼龄化筛选,间接利好以初高中生为主要培训对象的新东方,对于好未来而言可能成为潜在风险。

⑤估值:我们预计新东方2020-2022财年实现GAAP归母净利润4.18/5.16/6.30亿美元,对应pe分别为40/32/26x,预计好未来2020-2022财年实现归母净利润3.28/4.34/5.59亿美元,对应pe分别为59/45/35倍。

推荐标的:中国东方教育,新华教育,中公教育,佳发教育,中教控股等

风险提示:民促法尚未落地;收购整合风险;招生不及预期等风险。





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