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钢铁行业宝武集团无偿受让马钢集团控股权点评:集团层面并购,协同效应仍需观察

来源:申万宏源 作者:姚洋 2019-06-03 00:00:00
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事件:安徽省国资委将向中国宝武无偿划转其持有的马钢集团 51%股权 集团层面并购未直接涉及上市公司。本次划转前,马钢集团占马钢股份总股本比例约为45.54%,为马钢股份直接控股股东;安徽省国资委持有马钢集团 100%股权,为马钢股份实际控制人。本次划转完成后,中国宝武将通过马钢集团间接控制公司 45.54%的股份,并实现对本公司的控制,公司实际控制人将由安徽省国资委变更为国务院国资委。安徽省国资委持有马钢集团股权的比例将由 100% 降至 49%。亿吨宝武更近一步。2018年宝武集团粗钢产量 6743万吨,马钢集团粗钢产量 1964万吨,产量合并计算,2018年宝武集团的粗钢产量将达到 8707万吨,离 2025年亿吨宝武计划更进一步。

融入宝武体系,协同效应仍需观察。马钢产品结构更多元,但整体竞争力不及宝钢。相较于宝钢以板材为主,马钢产品结构更加均衡,产品涵盖板带、长材、轮轴三大系列,汽车板和轮轴业务发展迅速。但生产效率和盈利水品不及宝钢。集团层面,马钢集团 2018年吨钢净利润 156元,较宝武集团低 57元。上市公司层面,马钢股份 2018年吨钢净利润303元,叫宝钢股份低 155元。宝钢的人均钢产量 839吨,较马钢高 148吨。马钢在加入宝武体系后,产品技术质量,营销、研发等方面与宝武可实现协同。而宝钢集团则在未来的战略布局上,如湛江和盐城的生产基地,有了产能指标。未来整合具有不确定性,效果仍需观察。宝钢汽车板市场份额 50%,国内第一,马钢市场份额国内第四,合并后可能存在下游客户为了控制供应商议价权,而降低宝钢和马钢供货比例的风险。另外,无偿划转的形式体现中央政府的意志而非市场化的整合,后续企业文化、员工诉求等方面的后续实际整合效果仍需观察。

集中度仍偏低,整合将继续加速。2010年以来我国钢铁集中度持续下滑,2016年随着宝武合并我国钢铁行业集中度近年来首次回升,但 2018年头部集中度再次下降,CR420.51%,CR1035.26%。工信部在《钢铁产业调整政策(2015年修订)(征求意见稿)》中行业集中度和超大钢铁集团的目标,另外国务院《关于推进钢铁产业兼并重组处置僵尸企业的指导意见》中提出,到 2025年,中国钢铁产业 60%-70%的产量将集中在 10家左右的大集团内,其中包括 8000万吨级的钢铁集团 3家-4家。预计行业的整合将继续加速。

投资策略:当前钢铁行业集中度仍然偏低,行业兼并重组将持续进行,行业内组织结构将不断优化,长期看有利于改善行业供需格局,相应钢企也将形成有效的市场协同竞争力近一步增强。推荐大冶特钢,兴澄盈利能力远超大冶本身,大股东中信泰富业绩承诺高,高管和核心技术骨干 3倍杠杆员工持股,表明公司上下对自身发展前景极有信心。同时兴澄过去两年收购的青岛特钢和靖江特钢产能规模较大,但盈利能力较差,未来在高激励优管理的推动下有望显著改善。公司目前估值处于历史中枢偏低位置,中特集团整体上市的预期将使公司享受估值溢价。





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