地产“天王”的谢幕与逃顶

【环宇杂谈】

近年来，内地开发商奉行“高负债、高周转”，而热点城市通过限售、配建等打击囤地，香港地产模式越来越难适应。

李宇嘉

香港，再无地产大佬！这是恒基地产董事局主席李兆基退休后，媒体为香港四大地产家族第一代全部谢幕，而书写这一特殊时刻的标题。师从香港的内地“开发商”，与香港的“发展商”，只有一字之差，但蕴涵的商业模式却天壤之别。“囤地+慢开发”，享受物业增值和租金收益，当香港地产商这一特殊的运营模式，遇上了二战后人口激增、工商业崛起的“四小龙”机遇，弹丸之地的香港，迎来了史无前例的地产热潮，也见证了地产四大家族的崛起。

李嘉诚的长江实业，李兆基的恒基地产，郑裕彤的新世界，郭得胜的新鸿基，并称为香港地产的“四大家族”。即便在世界富豪榜上，香港地产大佬也可谓数十年如一日的常客。1997年，李兆基、郭炳湘家族双双跻身福布斯全球富豪榜前十，李嘉诚和郑裕彤则分别位于第15名和24名。1997年，四大家族财富超过440亿美元，按当时汇率折合人民币超过3600亿。当年，全国经济第一大省的广东，年财政收入不过500多亿，不及四大家族财富的1/7。

1997年，在福布斯全球富豪榜上，内地排名最靠前的刘永行家族，仅位列第249位。后来居上的马化腾、马云、许家印、王健林等，当时才刚刚开始创业。其后20年，尽管历经亚洲金融危机、全球金融危机、全球QE退潮，香港地产时有起落，但四大家族的财富地位岿然不动。2018年，李嘉诚和李兆基分别以349亿美元、303亿美元，位列全球富豪榜第23位和24位，虽然略逊于背靠内地巨无霸市场的马化腾和马云，但其财富总量仍旧令人侧目。

作为自由港、国际航运和金融中心，香港一直奉行低利率、零关税，不动产出让和税收就是港府的主要财源。要保持港府收入细水长流，土地就得挤牙膏式地供应，加上没有土地增值税，港府也不可能打击囤地，从而造就了香港“囤地+慢开发”的地产模式，以及四大地产商的财富神话。后来，四大家族由地产延伸至公用事业、零售领域，这被认为是香港贫富悬殊、民怨沸腾的罪魁祸首，《地产霸权》一书好卖也源于此，但四大家族的崛起却是时代必然。

上世纪90年代，内地市场开放，凭借资金优势、开发经验、运营模式、政策眷顾等等，李嘉诚、李兆基等香港地产商在北上广等大城市囤积了大量土地，不仅开发了很多商业楼宇和小区，也先入为主地持有了核心地段的优质物业，典型如长实在北京西长安街的东方广场，恒基在北京火车站边上的恒基中心，这些都是上世纪90年代北京的“10大建筑”。擅长打造“国金”、“环贸”系地标的新鸿基、新世界，则占据上海、南京、成都和武汉的核心地段。

上世纪90年代至本世纪初，四大地产商在内地物业投资，约150-200亿之间。1996年，恒基在内地13个省市拥有22个项目，资产估值137亿港元。彼时，王石、宋卫平才开始创业，而当时香港20大市值地产上市公司中，作为内地“优等生”的中海地产仅排第14位。近年来，内地开发商奉行“高负债、高周转”，而热点城市通过限售、配建等打击囤地，香港地产模式越来越难适应，四大地产商也开始抛售非核心城市和非核心区域的项目。

当然，对于大城市核心区域，他们也不吝一掷千金。比如，近日恒基30.2亿拿下的北京朝阳孙河地块；2018年，恒隆、恒基、九隆仓等香港三大地产商争夺杭州市中心绝版百亿宝地——百井坊；再比如，2018年以来新鸿基和新世界布局作为大湾区重地的广州和深圳。相比内地地产市场之波澜壮阔，香港地产商“小批量开发、精品式运营、长期化持有”一如既往。

香港和内地地产开发高景气均已过去，而在“增量顶部”来临前，四大地产商成功逃离，持有增值和租金收益均已超过开发利润。坐享香港低利率优势，背靠大湾区红利，加持内地都市圈溢价，作为守成者的香港地产“二代们”，无需像父辈们那样披荆斩棘。需要反思的是，规模远远大于香港四大的内地龙头们，眼看增量触顶却无法逃离，苦苦挣扎于转型的泥潭中。

（作者系资深地产研究人士）