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18中化EB发行点评报告:18中化EB投资价值分析

来源:光大证券 作者:张旭,刘琛 2018-04-23 00:00:00
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上市定价分析

预计18中化EB的上市价格在[102,104]元,中枢为103元。本次18中化EB发行规模35亿元,初始平价为97.81元。中国化学当前基本面如下:

中国化学是国内化学工程龙头企业。公司业务覆盖建筑工程、环境治理、工艺工程技术开发、勘察、设计及服务,业务范围遍及世界50多个国家和地区。公司2017年前三季度营收、归母净利分别为383.45亿元、12.93亿元,同比增长5.01%、-10.4%。Q3营收134.01亿元,同比增长14.61%。在国内经济下行压力加大,化工、煤化工行业产能严重过剩的情况下,公司加大业务结构调整力度,境内其他业务及境外业务比重逐年上升,营业收入实现了平稳增长。目前公司市值为374亿元,股价在7.58元左右,市盈率(TTM)23.10x。目前公司PB在1.32处于底部,对标同行业中国中冶的12.30x(总市值700亿元),公司PE估值偏高。目前公司股价60日、90日、120日年化波动率分别为26.77%、36.51%、34.66%,弹性尚可。

化学工程领先企业,业务领域呈现多元化趋势。工程施工是公司传统核心业务,占主营业务收入83.41%,其中工程业务专注于化工领域,公司2017年新签订单中,化工、石油化工、煤化工占比分别为35.2%、25.4%、9.8%;同时公司业务领域覆盖面广,基建和环保分别占13.4%、5.0%。积极开拓海外市场和非化工领域,发掘新的利润增长点。公司目前海外市场新签订单实现大幅增长,海外业务占比进一步提高。17年上半年境外新签订单225.71亿元,占新签订单总额的48%,同比增长120.8%。17年上半年公司境外收入87.70亿元,同比增长48.59%,占主营收入的35.35%,同比增长11.47%。同时公司境内非化工领域业务比重逐年上升,非化工领域的业务拓展也是公司未来业绩增长点之一。2017年上半年公司非化工业务共新签订单49.75亿元,同比增长115.37%。受益石化行业回暖,未来业绩可期。得益于石化产业链回暖,公司2017年上半年石油化工业务新签订单量达到181.32亿元,同比增速达123.38%,超过2016年全年订单增量。公司未来业绩有望继续受益于石化行业回暖。

从平价、发行规模、业务考量,18中化EB与铁汉转债最具参考价值。公司目前是国内专业工程龙头,业绩有望继续受益石化产业链回暖,但业绩不确定性主要在于PTA项目潜在减值损失的影响。目前公司PB估值位于底部,但PE估值偏高。从基本面来看,中国化学基本面优于铁汉生态,18中化EB价位应在铁汉转债之上;参考铁汉转债当前价位101元,转股溢价率34.50%,我们认为18中化EB估值应在[4%,6%]区间,价位在[102,104]元,中枢为103元。当前股价接近一年内的高位,若短期内正股向下回调,18中化EB上市存在一定的破发风险。

风险提示

权益市场大幅波动风险;转债市场估值下行风险。





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