央行降准点评:未来不排除继续降准

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4月17日,央行决定从2018年4月25日起,下调大型商业银行、股份制商业银行、城市商业银行、非县域农村商业银行、外资银行人民币存款准备金率1个百分点;同日,上述银行将各自按照“先借先还”的顺序,使用降准释放的资金偿还其所借央行的MLF。

降准的原因

第一,MLF没有可持续性。为了防范金融风险,央行自2016年一季度之后再没有降准,而是通过MLF等方式补充流动性,但是MLF无法完全替代降准。首先,MLF加剧了流动性分层。其次,由于MLF有时间期限,而央行续作MLF又存在不确定性,这会引起市场对流动性的不稳定预期,加剧市场的波动。降准增加长期资金供应,有利于稳定流动性,银行资金成本也将有所降低。再次,MLF具有成本。由于MLF需要支付利息,金融机构会将成本转嫁给企业,不利于降低企业成本。通过降准置换MLF,使商业银行付息成本有所减少,有利于降低企业融资成本。

第二,我国经济存在下行压力。尽管一季度出口增速较好,但进出口相对平衡,净出口对一季度GDP的拉动转为负值,在中美贸易摩擦下,贸易差额可能进一步收窄;在结构性去杠杆、影子银行不断收紧、地方财政约束增强的背景下,同时2018年政府工作报告提出将财政支出向创新驱动、“三农”、民生等领域倾斜,基建投资仍将承压。而一季度表现超预期的工业生产和房地产投资可能也不具有持续性,在环保和去产能的作用下,工业生产预计放缓,而房地产销售和土地购置面积已经回落,后续房地产投资预计放缓。

第三,降低企业融资成本。降成本是今年供给侧结构性改革的重点,降低企业融资成本则是重中之重。此前央行也在不断实行定向降准,但是释放流动性有限,小微企业融资难、融资贵的问题仍没有得到有效解决,此次降准可以加大对小微企业的支持力度。 第四,时机合适。近两年没有降准的原因是为了防风险。但是经过去杠杆,我国宏观杠杆率已得到控制,人民币汇率自2017年就比较稳定,甚至有所升值,中国经济金融风险得到很好控制,对货币政策的掣肘减轻。另外,此时正值中美贸易摩擦时期,叠加资管新规即将落地,提前稳定市场预期成为合理的政策选择。

降准的影响

不改稳健中性货币政策。此次降准释放的资金大部分用于偿还中期借贷便利,属于两种流动性调节工具的替代,而余下的小部分资金则与4月中下旬的税期形成对冲,在优化流动性结构的同时,银行体系流动性的总量基本没有变化,保持中性。防风险是2018年三大攻坚战之首,稳健中性货币政策的取向不会改变。2017年,在各项金融监管政策尚不完备的情况下,通过紧货币达到控杠杆的目标是权宜之计,预计2018年主要金融监管政策将基本到位,且考虑到监管对实体经济可能带来的摩擦性影响,在货币政策上的适度平衡很有必要。3月央行跟随美联储上调短期货币市场利率,以及政府提出结构性去杆杠,均已明确传递了防范风险的决心。

有利于经济维持平稳。2018年中美贸易摩擦、规范政府融资、房地产调控、环保等因素下,中国经济下行压力仍存。货币投放,从过去通过外汇占款投放为主,到2014-2015年以降准投放为主,再到2016年至今的以MLF投放为主,银行体系新增资金的获取成本显著上行,且不稳定性提升。当前MLF主要以1年期为主,平均成本超过3%,通过降准置换MLF有利于改善银行体系负债结构,改善银行间流动性状况。降准有利于降低企业融资成本,扩大投资,提升长期处于低位的制造业投资增速。降准有利于扩大内需,对冲中美贸易摩擦给中国外需带来不确定性。

对债市的影响:流动性边际改善,短期明确利好债市。但仍需注意到,流动性松紧调节和趋势性宽松的区别,稳健中性基调未变的情况下,情绪透支和监管加速推进等因素亦可能对今年的债市带来波折。

未来不排除多次定向降准或全面降准 2018年中国货币政策将在稳增长和防风险之间权衡,一方面可能跟随美联储加息步伐上调短期政策利率,另外,近期可能放开存款利率自律上限,让存款利率自动向市场利率靠拢,这样也就降低了调整存贷款基准利率必要性。另一方面,2018年我国经济下行压力仍存,企业融资成本仍旧很高,鉴于MLF不具有可持续性,未来不排除多次定向降准或者全面降准。

风险提示:无。