高收益债周报:房企短期偿债能力评估,基于现金覆盖比率以及再融资能力

高收益债策略:继续推荐短久期高收益房地产债,可适当下沉评级

上周AAA、AA+、AA级高收益房地产债收益率均有所下行,但高等级的收益率下行幅度明显大于较低等级,表明市场对高收益房地产债的关注在提升,但同时对AA+以及AA评级房地产企业的信用风险担忧仍较强烈。上周AAA级高收益房地产债收益率下行幅度较大,大都在25BP以上,1年以内到期的AAA级高收益房地产债收益率下行29BP;AA+级高收益房地产债下行幅度明显小于AAA级高收益房地产债,但大都也在5BP以上,其中1年以内到期的AA+级高收益房地产债下行9BP;而AA级高收益房地产债整体下行幅度,基本在5BP以内,其中1年以内到期的AA级高收益房地产债仅下行1BP。

与同级别的整体产业债以及高收益产业债相比较,AAA级别的高收益房地产债收益率下行幅度远超整体产业债以及高收益产业债;AA+级别的高收益房地产债收益率下行幅度也大于整体产业债以及高收益产业债,但幅度明显小于AAA级;在AA级别上,高收益房地产债收益率下行幅度与整体产业债以及高收益产业债已相差不大,收益率下行幅度的差距在2BP以内。

由此可见,AA+、AA级房地产高收益债的投资价值仍未获得市场较一致的认可。

截至2月2日,1年以内到期的AAA、AA+、AA级高收益房地产债的加权平均收益率分别为6.99%、7.54%、7.57%,仍明显高于整体公募信用债的加权平均收益率6.01%和收益率中位数6.03%,且AA+、AA级高收益房地产债溢价非常明显,我们继续推荐短久期、高收益房地产债,且建议适当下沉评级。

短期偿债能力评估:基于短期债务现金覆盖比率以及再融资能力

对于高收益房地产债的短期偿债能力,我们考察如下两个指标:(1)短期债务现金覆盖比率;(2)再融资能力。

短期债务现金覆盖比率中,短期债务=短期借款+交易性金融负债+一年以内到期的非流动负债,现金类资产=非受限货币资金+交易性金融资产+应收票据。

再融资能力采用四个指标来衡量:(1)银行授信是否持续增长;(2)2017年是否发行过债券;(3)是否上市公司;(4)是否国有企业。

采用的打分规则如下:(1)短期偿债能力按分位数打分,在1/4分位数以内的1分,1/4分位数至2/4分位数之间的2分,2/4分位数至3/4分位数的3分,3/4分位数至4/4分位数的4分;(2)再融资能力按四个指标的答案是“是”或“否”来打分,每个答案为“是”就加1分,满分4分;(3)最后短期偿债能力与再融资能力各按0.5的权重进行加总,得到总分,总分越高,说明发行人违约的可能性越低。

从打分结果来看,非国有企业的现金覆盖比率较高,国有企业的现金覆盖比例相对低一些,现金覆盖比率得分为4的发行人有12家,其中只有一家国企,剩余11家均为非国有企业,非国有企业中,民营企业5家,外商独资企业5家,其他企业1家;再融资能力中,得到最高分3分的发行人有11家,其中国有企业3家,非国有企业8家,非国有企业中,外资企业4家,民营企业4家;综合分得到最高分3分的发行人有7家,分别是中华企业、广州合景、荣安地产、鑫苑中国、中洲控股、新湖中宝、金科股份。