千禾味业:高增长延续,股权激励激发活力

事件:公司发布2017年中期报告,上半年实现收入4.8亿元,同比+35.1%;归母净利润7535万元,同比+56.3%,扣非后归母净利润7089万元,同比+66.1%。其中Q2单季实现收入2.3亿元,同比+32.0%,归母净利润3785万元,同比+52.6%。

消费升级+渠道扩张双轮渠道,调味品业务延续高增长态势。公司上半年调味品业务实现收入3.6亿元,继续保持高速增长,同比+45.4%;焦糖色业务实现收入1.1亿元,下滑趋势止跌企稳,同比-0.91%。1、分产品看,酱油、食醋、料酒分别实现收入2.5亿元(+56.8%)、8900万元(+45.8%)、2121万元(+60.3%),各品类均呈现快速增长。头道原香系列依旧是公司主打系列,占比1/3,有机占比10%,中高端系列占比65%以上,产品结构进一步升级优化。同时公司推出鸡汁酱油、柠檬醋等创新产品,满足消费者不同需求,丰富产品线。2、分区域看,西南市场收入2.8亿元,同比增长20%-30%,超额完成年初预定指标,主要依靠渠道下沉和产品结构升级;华东区域收入4000万元,全年冲击1亿销售目标,其中鼎鼎鲜大单品占比38%左右,贡献大部分增量;京津区域作为重点建设市场,上半年也实现1000万收入,同比翻番。3、电商渠道上半年实现收入1000多万元,超过去年全年收入。4、今年3月公司产品出厂价提升5%-8%,提价影响已在二季度全部消化,下半年有望实现量价齐升,收入端加速增长。

产品结构升级+创新,毛利率进一步提升,费用控制合理,盈利能力继续改善。高毛利率的调味品业务占比提升叠加产品结构升级,公司整体毛利率同比提升3.2pp至43.7%。公司费用控制合理,全国扩张下三费率依旧持平:销售费用投放谨慎高效,管理费用率较低体现民营企业经营效率;利息费用支出减少财务费用由正转负。公司净利率提升2.1pp至15.7%,盈利能力继续改善。

股权激励绑定员工切身利益,考核目标保障未来三年业绩高增长。公司同时推出限制性股票激励方案,对包括管理层、中层骨干、研发人员在内的109名员工授予630万股限制性股票,分四期进行,在达成考核目标后,可以以9.31元/股(相当于现价50%)购买股票。考核目标为在2016年收入为基数,2017-2020年增速不低于20%、40%、60%、100%,或者以2016年净利润为基数,2017-2020年增速不低于50%、80%、150%、220%。我们认为股权激励计划将员工切身利益和公司长期发展绑在一起,对留住人才维持团队稳定性和激发员工积极性都起到重要作用。同时,考核目标也为公司未来发展规划作了指引,确保公司未来市场开拓有序开展,保障未来三年业绩高增长。

盈利预测与投资建议。我们认为公司全国化扩张初期,业绩将进入高速增长阶段。基于此上调盈利预测,预计公司2017-2019年营收复合增速为30%左右,归母净利润复合增速为45%左右,EPS分别为0.49、0.70、0.95元,对应动态PE为37、26、19倍,维持“增持”评级。