固定收益衍生品策略周报:国债期货之殇,港交所国债期货来去匆匆

国债期货策略

方向性策略:展望后期,在长期利率反复摆动,甚至回归到前高位置时刻,我们建议坚决介入市场。主要原因有二:(1)对于近期压制债市情绪的工业品期货来说,我们认为其暴涨的核心原因仍是供给端收缩超出预期,并不是需求端作为主要推动力。短期内工业品期货价格继续创新高,并不等于中国经济增速仍明显回升;(2)当前对于整体宏观经济的描述更多概括为“强于预期”,即二季度的经济表现强于先前市场的预期,但尚无法做出“强于前期”的判断,预期差只是引发市场波动的因素,但是趋势变化才是引导资本市场变化的根本力量。利率的变化是根据实际经济变化而动,6月份的经济变化只能说是重返了当时3月份的高点,但是从名义增长率来看,前高后低的方向性没有变化,如果按照月度衡量,下半年的经济名义增速都难以超越3、6月份所构筑的高点,会方向向下。

因此,我们认为,长期利率在基本回归5、6月份的高位后,将重新伴随名义增速的回落而下行,重返前期高点,只是会对市场投资者心理产生影响,但是当前阶段对应的则是机会大于风险。按过去一周平均IRR计算,TF1712的理论价格范围是97.45-97.67,T1712的理论价格范围是94.62-95.36。

期现套利策略:

(1)IRR策略:过去一周,5、10年期IRR先下行再上行,整体有所下行。

目前5年和10年的活跃CTD券所对应的IRR水平分别为3.19%和2.19%。

(2)基差策略:过去一周,现货表现略好于国债期货,10年期国债期货净基差如我们预期般上行。具体来看,5年活跃券中,170014.IB的净基差略微下行0.0259;10年活跃券中,170018.IB的净基差上行0.1516。

在1712合约中,TF和T合约的净基差走势出现了分化。我们认为造成这个现象的主要原因是国债期货的换月移仓,在本轮换月移仓中,TF和T合约情况并不相同,TF合约体现为多头在近月合约减仓离场明显;而T合约体现为空方移仓明显。在这种背景下,本周国债期货主力合约发生切换,相对TF合约来说,T合约在远月合约上受空方影响更大,故其净基差出现了较大幅度的上升;而反观TF合约,在移仓前期,远月合约受多方影响明显,而在后期,多方在近月合约以减仓为主,这造成了TF远月合约多空双方力量交织,净基差变化并不明显。我们预计在下周,国债期货将会移仓完毕,净基差的变化仍将会受其内在逻辑的推动。因此我们认为国债期货净基差将会出现回升。

跨期价差方向策略:本周1709和1712价差有所上行。整体来看,TF1709-TF1712上行0.005,目前为-0.195;T1709-T1712上行0.185,目前为0.200。在本轮换月移仓中,T合约在远月合约上受空方影响更大,故T合约跨期价差上行幅度较大。同样地,我们预计下周期货将会移仓完毕,跨期价差的变化也将回归其内在逻辑。

跨品种策略:过去一周,5年期国债期货合约表现与10年期基本相当,期货对应收益率曲线斜率不变,目前约为6BP。从历史来看,目前国债现货价差水平依然较低(3BP),因此我们继续推荐曲线策略为变陡策略,即多2手TF1712+空1手T1712。