岳阳林纸:华丽转身,唯一园林央企开启新时代

投资逻辑

从1.42倍PB估值说起,战略布局园林估值修复可期:公司当下PB仅1.42倍,今年并购凯盛园林大踏步进军大生态行业,我们认为业务的转变将促进公司盈利能力和ROE的提升,PB估值修复可期:1)净利率将提升:2016年园林行业平均净利率(9.5%)远超造纸业(5%),公司2016年净利率仅0.6%,随着园林业务占比提升,公司净利率将逐步提升;2)资产周转率提升:园林行业通过PPP模式可大幅增加表外杠杆从而提升营收规模,2016年资产周转率是造纸业的1.2倍,园林业务的营收提升将促进资产周转率的提升;3)ROE提升PB修复可期:公司2016年的ROE仅0.5%,根据以上逻辑在公司转型生态园林行业之后随着净利率和资产周转率的提升ROE将逐渐提升,PB估值修复值得期待。

唯一央企园林公司,诚通实力雄厚具备高速发展基础:1)公司2016年以6.46元/股价格非公开发行3.55亿股,以9.3亿元价格收购凯胜园林进军大生态行业;2)背靠诚通得天独厚:实际控制人央企中国诚通拥有近900亿资产、在国改中具有主导地位,为公司带来拿单和融资的优势,同时据凤凰财经消息中国诚通成立“中国诚通集团参与雄安新区建设工作领导小组”、马正武董事长任组长,建设绿色宜居雄安为公司带来潜在订单;3)员工持股提升内在积极性:公司2016年定增对象中包含员工持股计划,共197人参与,以6.46元/股价格认购0.23亿股。

造纸业务回暖,甩开历史包袱调整结构:1)16年下半年以来,由于环保趋严和供给侧改革,纸浆纸价上涨,公司Q1各产品顺势提价,根据业绩预告,今年H1造纸净利润同比增长0.41-0.46亿;2)公司于2015年剥离亏损的骏泰浆纸且逐步减产湘江纸业,由于中国纸业旗下有多家造纸上市公司,我们认为公司造纸业务未来将以做精为主。

订单保障园林业绩高增,造纸业绩有贡献:1)凯胜园林在手订单18.3亿预计2017年贡献10.6亿营收,H2新中标订单有望额外贡献3.2亿元营收,毛利率提升净利将达到2.1亿元;2)造纸处于回暖周期纸价走高料持续,预计2017年贡献营收/业绩共55.5/1.3亿元;3)参考公司订单情况和在手170亿框架协议,叠加行业景气驱动及未来森林小镇落地情况,我们认为公司园林业务将爆发发展,而造纸业务将逐步缩小,我们预计公司

2017/2018/2019年的营收达69.3/90.3/106.6亿,净利润达3.6/6.1/7.9亿元。

投资建议

我们预测公司17/18年EPS分别为0.26/0.44元,根据分部估值法,给予公司园林和造纸业务2018年PE分别为24/11倍,最终市值为135亿,目标价格为9.8元,根据PB估值给予公司2.5倍市值达188亿,综合来看我们取目标价格9.8元,对应2017/2018年PE估值分别为38/22倍。

风险

造纸行业毛利率下降的风险,林地存货贬值的风险,凯胜园林毛利率下降的风险。