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青岛海尔:渠道改革成效显著,GEA整合良好

2017-07-18 00:00:00 作者:刘迟到,周海晨 来源:申万宏源
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中报收入端有望延续一季度表现,未来空调净利率以及公司费用率存改善空间。17年一季度中公司原有白电业务收入同比增长24.9%(冰箱+16.7%,洗衣机+20.4%,空调+51.7%,厨卫+20.2%),受益去年低基数以及终端需求良好,我们预计公司空调H1增速在50%-60%;冰洗作为强势品类,随着渠道调整结束,市场份额不断提升,二季度预计延续一季度经营态势。公司2016年空调业务净利率较低(约4%左右),格力电器的净利率在14%左右,空调业务的净利率提升能带来公司业绩的弹性。1-5月,海尔空调均价提升5.51%,受益于产品结构进一步优化;公司加强运营管理,若能降低期间费用率,也将贡献明显的业绩增长。

公司渠道调整成效显著,品牌与产品力领先。2015年12月,公司对渠道进行调整,主要包括:1)组织整合:此前占公司收入约60%的专卖店销售渠道中存在营销和产品两个团队,将两个团队整合后,经营目标更统一;2)考核方式调整:对经销商考核调整为终端零售和产品结构(返点的依据),对内部人员KPI中加大零售份额的考核比重,3)终端销售加强:加大终端人员营销培训,通过终端展示提高转化率。经过一年左右的调整,公司渠道销售能力迅速提升,从中怡康数据看,1-5月海尔冰箱市场份额提升2.82个百分点至30.62%;洗衣机提升1.97个百分点至28.85%。公司在产品与品牌上积累深厚:海尔产品力引领家电公司,全球拥有10大开放式研发中心,嫁接斐雪派克技术,开发出“静音、防震动”的洗衣机等,高端品牌卡萨帝广受市场认可,已经累计拓展品牌专厅及专柜3300多家,卡萨帝品牌2017Q1增长40%以上(2016年卡萨帝品牌销量占比约2%,贡献约6%左右的收入)。

与GEA整合进展良好,未来厨电发力值得期待。GEA去年7个月贡献收入258.34亿元,贡献4.35亿元归母净利润,8.85个亿扣非净利润。根据2016半年报披露,公司目标GEA2017年EBITDA增长10%,我们预计扣非后净利润在11-13亿左右。GEA与海尔协同性强,体现在1)采购协同:预计2016-2019年累计协同价值3.11亿美金目标(20亿RMB);2)产品与研发协同:降低重复开发所带来的成本、效率问题,发挥海尔冰洗和GEA厨电优势。公司年报披露,GEA2016年净利率约3.4%左右,竞争对手惠而浦EBIT北美区域比GEA高6个百分点,未来存较大提升有空间。借助GE在厨电上的深厚积累,海尔将通过卡萨帝和海尔双品牌布局厨电,卡萨帝主打高端,海尔定位中端。厨电市场格局仍较为分散,海尔凭借强大的产品力,在厨电行业仍有发展机会。

盈利预测与投资评级。我们维持公司2017-2019年的净利润分别为63.11亿元、73.29亿元和85.13亿元(考虑GEA并表)的预测,对应的动态市盈率分别为14倍、12倍和10倍,公司初步形成全球品牌运营,创新驱动为核心,强化终端营销能力,并购GE协同效应显著,维持“买入”投资评级。





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