国都证券策略周报:如何看待近期市场反弹与风格转变

1、维稳政策刺激超跌反弹。6月初央行提前兑现平价放量操作MLF,重启28天逆回购,加大中长期资金投放,稳定资金面预期;同时证监会通过IPO发行减速、减持新规、并购重组加量放行,银监会宽限难以达标的部分银行延期提交自查报告,释放维稳市场信号。以上监管层联合释放稳定市场信号,短期预示政策见底,触发市场悲观情绪见底修复,指数与个股迎来超跌反弹。

2、近期展望:四大压制因素,反弹或难以持续

一是央行流动性管理缓解紧张预期,但资金面偏紧格局难改。虽然近日央行搭配好跨季资金供给,通过“削峰填谷”保持流动性基本稳定,加大中长端资金投放、稳定市场预期;然而,近期面临6月中旬美元加息、年中月底MPA考核、中长期金融去杠杆趋势三大压力,中长端资金面趋紧预期不减,中长端资金利率环比仍上升明显。1季度末金融机构超储率显著下降至六年新低1.3%,银行流动性趋紧,银行负债端成本上升明显,银行资金成本与收益甚至倒挂,使得银行资产端利率上调压力凸显,近期各地银行首套房贷利率上浮1.1-1.2倍、5月全国首套房贷平均利率环比大幅上升21bp至4.73%。货币政策中性偏紧、金融去杠杆对市场流动性及社会融资成本的紧缩效应显现。

二是金融去杠杆与监管持续,资金脱虚趋势消化较长。中央确定金融安全与稳定为底线,也预示金融去杠杆执行节奏与力度适时而变,近期随市场调整压力有所缓和,但严监管去杠杆的执行方向既定,后续金融去杠杆温和有序;但落实中央提出年内深化金融改革、完善金融体系、加强金融监管、统筹监管系统重要性金融机构、金融风险点处置等任务,控制好杠杆率,加大对市场违法违规行为打击力度等市场化、法治化的建设法治方向不会改变。后续金融监管细则与考核指标有待确定、现场核查与政策执行有待落实,金融去杠杆威力犹存,资金脱虚趋势消化较长,对股债市场的资金挤出效应或仍需时日消化,资产估值压制作用短期未解除。

三是基本面见顶缓降。随着工业通胀筑顶回落、被动补库存压力上升,制造业与民间投资依旧低迷,且在债务融资收紧与成本上升、楼市大范围从严调控下,房地产与基建投资两大主要驱动力存在减弱趋势,经济见顶回落压力显现。公司业绩方面,随着大宗商品震荡回调、PPI筑顶回落,中上游周期行业盈利恢复性增长高峰已过,后续回落压力较大,创业板在经历外延式为主推动的近三年高速增长后,在监管政策从严、融资成本上升下,业绩增速与盈利能力也面临较大回落压力。

四是结构性估值泡沫压力仍待释放。虽然前期股指快速回调,大盘、创业板估值已回落至一年、四年低点,但估值安全板块主要集中于金融为主的大蓝筹;而中小创的估值中位数仍高达50、60倍附近,较12年底各25、30倍附近仍明显偏高;此外,全A滚动PE达100倍以上的高估值个股占比仍约30%。因此,在当前经济与业绩增速见顶回落、货币政策边际收紧、利率中枢上行、金融监管与去杠杆等大背景下,结构性估值泡沫压力仍待释放。

3、中期关注宏观政策与监管执行的边际改善。金融去杠杆的紧缩效应显现,银行收益与成本倒挂,实体经济融资成本上升压力较大。目前1年期SHIBOR利率已超1年期贷款基准利率LPR、5年期AAA级票据利率已超同期贷款利率,即银行负债端成本已超资产端收益,企业票据融资成本已超贷款成本,导致信用债发行持续缩量,同时叠加银行提升贷款利率压力,意味着金融去杠杆导致的货币市场利率上升,紧缩效应已逐步传导至实体经济。若后续经济下行幅度超预期,且当前市场维稳压力凸显,或倒逼宏观政策与监管执行作出微调,届时边际改善或改变市场预期与提振风险偏好。