宏观专题:兼评国债收益率可能触顶,库存周期即将消退,产能周期尚未到来

库存周期判断的三个维度

尽管存货投资占GDP的比率很低,但由于存货投资的波动性显著高于GDP的波动性,因此准确理解存货变动,对于判断经济周期性波动而言至关重要。我们可以从企业利润视角、需求视角与金融视角这三个维度来判断本轮库存周期的可持续性。

本轮库存周期即将回落

从企业利润视角来看,本轮企业利润的改善主要来自PPI的回暖,而未来随着PPI的回落,企业利润增速的放缓将会制约企业补库存的行为。从需求视角来看,消费增速与制造业投资增速的趋势性下行压制了库存投资增速的上升势头,而房地产投资的回落将会抑制库存投资,出口增速的可持续性也会影响库存投资的可持续性。从金融视角来看,实际利率由降转升将会显著抑制中国企业的存货投资。基于以上三个维度,本轮库存周期当前可能已经处于高点,未来将会逐渐消退。

新一轮产能周期短期内难以开启

企业利润改善的不对称性、总体上产能过剩依然存在、金融强监管导致的融资可得性下降以及最终需求依然低迷,均会制约新一轮产能周期的开启。因此,尽管2017年某些行业的龙头企业增加资本开支是可能的,但演化为新一轮产能周期,并显著拉动经济增长的可能性极低。

强监管政策的叠加可能产生违背初衷的后果

一行三会加强监管的行动对于遏制金融风险、防范系统性危机而言是非常必要的。不过,一行三会在加强监管的同时也应加强相互协调,而且应该具有前瞻性,应该努力避免强监管政策的叠加引发新的问题。例如,如果市场利率上升过快,则可能造成实体企业融资成本上升、资金可得性下降,特别是将会加强中小民营企业的融资难度,加剧国进民退。这违背了一行三会通过金融监管来支持实体经济的初衷。

国债利率可能已经触顶,利率债增配窗口开启

最近10年期国债收益率与1年期贷款基准利率之间的息差已经低于1个百分点,10年期国开债收益率最近一度高于1年期贷款基准利率。为了促进资金脱虚入实与实体企业融资,央行压低10年期国债收益率的做法远优于加息。因此,当前3.6-3.7%可能已经是2017年年内10年期国债收益率的顶点,目前已经到了市场增配利率债的时间窗口。