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沱牌舍得:产品结构调整导致收入低增长,未来业绩有望逐季改善

2017-04-21 00:00:00 作者:王永锋,王文丹 来源:广发证券
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收入增长低于预期源于产品结构调整

公司17 年Q1 营业收入4.27 亿元,同比增长0.04%,归母净利润4085万元,同比增长235%。公司销售商品提供劳务收到的现金4.37 亿元,同比增长17.47%,经营活动产生的现金流量净额9666 万元,增长58.87%。

公司收入增速低于预期主要有三个重要原因:(1)产品结构优化,低端下滑较多。公司一季度酒类中高端产品3.36 亿元,同比增长6.3%,低端产品0.35 亿元,同比下滑42%。公司去年年底开始就对除品味舍得外其他产品进行大幅调整,但长期来看聚焦有助于做大大单品。根据终端调研,我们预计舍得一季度动销增长50%以上,高增长趋势不变。(2)公司为了保持渠道健康发展,1、2 月份新市场去库存、回款较少,从销售区域来看,川渝、东北、河南、山东市场分别增长24.7%/67.2/45.6%/23.6%,其他新市场下滑较多。(3)16 年一季度公司压货较多,导致去年同期基数较高。

产品结构优化,舍得高增长拉动毛利率创新高

一季度公司产品结构继续优化,毛利率创历史新高拉动净利率回升至9.58%。次高端舍得一季度高增长,高端产品占比提高使得毛利率同比提高18.5 个PCT,随着公司产品结构继续优化,毛利率仍有较大上升空间。公司销售费用率同比增加10.2 个PCT,主要源于公司加大新产品市场开发投入以及增加销售人员开拓市场,公司投入大量销售费用同时提高使用效率有助于后续市场开拓。公司管理费用率同比下降1.55 个PCT,预计主要由于国企变民企后管理效率提高漏出减少所致;财务费用率同比减少1.06 个PCT,主要由于天洋集团入主后可用资金增加,贴现利息减少所致。

次高端白酒快速增长,公司收入上半年调整,下半年有望快速增长

我们认为高端酒价格提升后,次高端白酒性价比优势凸显,充分受益消费升级,增长空间被打开。天洋集团入主后聚焦舍得的战略符合行业发展趋势,同时公司营销改革和品牌聚焦效果显著。(1)精简优化产品结构。

沱牌精简后将影响17 年前三季度业绩,同时聚焦舍得迎来快速增长,我们预计公司17 年业绩将前低后高。(2)拓展销售渠道,优化经销商。公司成立沱牌、舍得两个事业部分开进行渠道拓展。预计今年公司经销商将继续翻倍以上增长。(3)改变价费模式。公司取消费用打包制,改为中央总控双月审批制,提高费用使用效率,经销商利润和积极性大幅提高。

投资建议:我们认为公司短期大刀阔斧精简预计影响沱牌短期销售情况,同时大股东和实际控制人要按市价参与定增,预计17 年上半年是公司整合调整时期,下半年开始业绩将加速增长。预计17-19 年收入19.68/28.90/38.10亿, 同比增长35%/47%/32%, 净利润2.10/4.15/6.49 亿元, 同比增长162%/98%/56%,对应EPS0.62/1.23/1.92,对应估值43/21/14 倍,考虑增发摊薄后EPS0.52/1.03/1.60,对应估值46/23/15,维持买入评级。

风险提示:天洋改革效果低于预期;产品销售低于预期;食品安全风险。





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