森马服饰2016年年报点评:模式调整暂时性影响收入表现,供应链改革顺应行业趋势

16年业绩增速放缓,主要系现货制推行及财务收益减少

公司2016年实现营收106.67亿元,同比增长12.8%,归母净利润14.27亿元,同比增长5.7%,EPS0.53元,与此前业绩预告基本一致。Q4营收增长7.9%,净利润下滑18.4%,增速较此前明显放缓,主要与公司加大现货制推行力度有关。公司16年毛利率提升0.7pct,其中休闲服毛利率下滑0.8pct(电商占比提升所致),童装提升1.8pct;销售费用率与管理费用率分别上升1.2pct与0.6pct,主要系直营化推进、研发及工资增加,财务收益同比减少近7500万,主要系定期存款到期减少。公司16年经营性现金流量净额8.6亿,其中Q4为11.1亿,现金流改善显著,截至16年底账上现金类资产45.8亿。

模式调整暂时性影响收入表现,电商业务持续发力

公司16年休闲服收入同比增长3.6%,其中线下收入个位数下滑,由于公司从16年秋冬订货会开始,加大现货占比至30%(17年春夏目标占比为50%),模式调整对16Q4与17Q1收入确认影响较大,考虑到终端渠道对新模式的适应过程,预计17年休闲服线下收入仍有所下滑。童装业务收入增长26.5%,巴拉巴拉品牌依靠大店化保持门店面积快速扩张(面积增长15%以上),收入有望延续快速增长,同时马卡乐等新品牌虽仍处培育阶段,但发展态势良好。此外,公司16年电商业务同比增长80%以上,继续成为收入增长重要驱动力。

供应链改革志在长远,直营化模式助力渠道升级

公司顺应行业趋势大力推进供应链改革,加快产品周转,提高对终端消费者需求反应能力,产品竞争力逐步增强,有利于企业长期发展。公司16年重点加强直营化管理模式,优化代理商对接机制,强化终端渠道把控,渠道经营效率获得提升,在此基础上,未来公司将重点拓展购物中心业态,实现渠道升级。

风险提示

终端消费环境持续低迷;供应链改革对收入影响较大;新开店力度不及预期。

维持买入评级

公司核心竞争优势持续强化,在休闲服与童装领域已构筑起宽护城河,有望持续受益大众化品牌集中度提升趋势,进一步提升市场份额。我们预计公司17~19年EPS为0.62/0.71/0.81元,对应17年PE15.4X,维持买入评级。