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债市日评:逆回购利率波动加大,货币政策短期操作思路变化

来源:申万宏源 作者:孟祥娟 2017-03-22 00:00:00
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利率:昨日央行进行800 亿逆回购操作,各期限中标利率均上行10bp。当日有1000 亿逆回购到期,净回笼200 亿,央行连续第16 天通过逆回购实现净回笼。此外央行同时上调隔夜、7 天和1 月期SLF 利率10bp,6 个月和1 年期MLF 利率10bp。对此我们点评如下:央行再度强调随行就市。对于本次货币政策操作工具利率上行,我们认为不能简单理解为加息。春节之后,资金面利率短期抬升并且大幅波动,预计将持续至月底MPA 考核之前。

央行继4 季度货币政策执行报告之后,再度强调利率上行是市场化招标的随行就市的结果,也在持续淡化加息含义。我们认为公开市场操作利率上行主要受短期经济基本面和海外市场变化的情绪影响,并非央行主动释放加息预期。

从控价到控量,央行货币政策短期操作思路发生变化,预计公开市场操作利率波动将加大,回到15 年10 月前的价格波动模式。央行明确表示,公开市场操作目标有价、量两方面,当侧重价的目标时(控价),量(招标规模)就要随行就市;当侧重于量时(控量),价格(中标利率)就会随行就市。15 年10 月以后,央行在1 年多的时间内维持价格稳定,同时投放量相对较大,我们认为属于“控价”模式,而春节前后至今,在维持资金面基本稳定,以及去杠杆、抑泡沫、防风险的目标下,央行公开市场投放规模有所下降,并在控量的目标下,放松价格波动,我们认为这反映出货币政策短期操作思路的变化。而近期的两次利率上行10BP,或反映基础货币供给增速放缓的背景下,金融体系资金需求量仍大的短期效应,而近日公布的通胀数据、经济数据表现较为分化,略弱于此前市场对经济基本面和通胀的乐观预期,我们预计未来随着经济下行压力有所显现,资金面供需情况可能有所变化,在控量的目标下,公开市场操作利率波动预计将有所扩大,不排除双向波动的可能性,而这一点将逐步为债券市场和资金面参与者所接受。

主动加息仍需观察存贷款基准利率,目前趋势性加息仍面临多方掣肘。在当前融资结构中,贷款基准利率仍发挥着重要作用,企业贷款仍以基准利率为标准进行上下浮动,居民房贷则是直接绑定贷款基准利率的浮息贷款,而存贷款基准利率共同决定商业银行的利差水平。

因此,存贷款基准利率对实体经济融资成本的影响更为广泛深刻,央行明确表示,观察是否加息要看是否调整存贷款基准利率。但在当前时期,我们判断经济仍面临一定下行压力,全年通胀情况低于市场此前乐观预期,银行体系处理不良资产、地方政府债务置换等亦需要相对稳定的利率环境,因此从各方因素来看,目前趋势性加息仍面临多方掣肘,近期加息概率较小,不必对货币政策短期操作利率的变化作出过度解读。

美联储当前加息路径下美元指数、美债利率难以进一步上行,美联储加息对国内汇率、资金面和债市影响弱化。美联储今日凌晨加息25BP,但对加息的预期路径并未有实质性变化,由于11 月以来美债收益率、美元指数中枢大幅抬升包含过度乐观预期,我们认为全年加息3 次以内已经难以进一步推升美元指数和美债利率,而在特朗普财政扩张前景不明朗、强美元对美国经济的冲击可能在下半年有所显现的预期下,我们认为美联储加息路径仍存不确定性,美元指数、美债利率仍面临一定的下行压力;同时中国国际收支结构持续改善,美国加息对人民币汇率、资金面和债市影响将更多集中于短期情绪,影响程度将显著弱于15-16 年。





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