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国内中观周度观察:与07/08和10/11相比,这轮涨价有何不同?

来源:申万宏源 作者:李慧勇 2017-02-27 00:00:00
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为什么关注07/08和10/11两轮涨价周期?上周客户比较关注07/08和10/11的涨价周期与当前的对比,主要还是考虑到当时PPI也曾上涨到了跟今天差不多甚至更高的水平,并且央行在2007年和2010-2011年均选择了加息。上述两轮涨价周期中,PPI的高点分别出现在2008年8月的10%和2011年7月的7.5%。

07/08的涨价周期。当时,PPI自07年7月起持续大幅走高,在08年2月的时候达到了6.62%,与目前1月的PPI涨幅差不多。最高点出现在08年8月,PPI涨至10%的水平。而CPI则由2007年的4月开始大幅走高,最高点涨至2008年2月的8.7%。但当时央行加息的背景,除了考虑到通胀外,主要还是经济过热。因为央行自06年4月至07年12月共加息8次合计189个BP;但在加息周期开启时CPI仅有1.2%,PPI仅有1.87%。而以工业增加值为代表的经济指标非常好,2006年工业增加值增长16.6%,2007年增长18.5%。2008年9月开始,央行选择降息,但彼时通胀仍处在很高的位置,9月CPI增长4.6%,PPI增长9.13%。但当时工业增加值增速已显著回落至11.4%。因此,经济是当时央行调整基准利率的首要考虑。

10/11的涨价周期。当时,PPI经历了2009年前11个月的连续负增长,自12月开始转正并大幅走高,至2010年5月涨至阶段性高点7.1%,此后又震荡上行至2011年7月的7.5%。CPI也自09年11月开始转正并上涨至10年11月的5.1%,再震荡上行至11年7月的6.45%。央行自2010年10月至2011年7月共加息5次合计125个BP。这一轮加息同时考虑了经济和通胀的因素。当时的工业增加值增速从09年的11%大幅攀升至10年的15.7%;11年也实现了14%的增长。当然,这样的增速在2011年之前其实不算特别高的增速,说明央行也同时考虑了通胀的问题。

本轮涨价周期的不同。首先,PPI自16年开始持续走高,由15年底的下跌5.9%涨至17年1月的6.9%,2月仍有继续上涨空间。这一点与之前的涨价周期类似。但CPI整体表现比较稳定,2016年以来主要在2%上下徘徊,目前最高点出现在1月的2.5%(有春节错位影响和低基数导致的油价增速大涨),这点与前两轮显著不同。前两轮涨价,07/08年CPI领先于PPI开始上涨,10/11基本上PPI和CPI同涨同跌。由于CPI更多代表终端需求,本轮PPI和CPI的不同步,说明了PPI上涨更多来自供给端而非需求端,这也与当前工业增加值增速处于历史低点相印证。因此,PPI上涨难以持续,可能在2月冲高后会回落。其次,从内部结构来看,前两轮CPI上涨表现为食品项和非食品同步上涨,而这一轮CPI食品项在16年一季度冲高后就回落,非食品CPI则自16年4月份开始持续上涨。从历史经验来看,缺乏了食品类CPI的上涨,CPI整体很难冲高。而17年的食品类CPI涨幅大概率是回落的。以猪肉为例,我们农业组预测的17年猪价大概在16-17元/公斤,而16年则高于18元,有比较显著的回落。而PPI的内部结构来看,这一轮主要表现为生产资料PPI上涨,17年1月上涨至9.1%;而生活资料PPI的涨幅在2017年1月也仅有0.8%。但前两轮的涨价周期中,07/08涨价周期中,生活资料PPI的上涨领先于生产资料PPI;10/11生产资料和生活资料PPI则是同步上涨的。由于生活资料PPI更多代表下游终端,这也进一步印证了供给端而非需求端地推动是本轮PPI上涨的主力。第三,从经济基本面来看,目前的工业增加值增速处于历史低点。参考前两轮的经验,基准利率的调整应综合考虑通胀和经济,甚至在某种程度上,经济的重要性要更高。





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