兴发集团:磷肥行业景气上行,公司业绩持续向好

投资要点

核心观点:1)15年磷肥行业持续景气,出口市场需求强劲,磷肥产品价格有望保持高位坚挺,公司磷肥业务满产满销,成本控制趋向合理,预计全年毛利贡献将提升10个百分点左右;2)公司具有“矿电磷一体化”的循环经济产业结构,资源和成本优势打造公司的核心竞争力;3)15年公司草甘膦、甘氨酸等新项目预计投产,为公司带来增量收入;4)公司积极布局电子化学品市场,分享电子信息产业向中国转移的“大蛋糕”5)公司PB仅为1.73倍,低于磷肥行业的PB均值3.3倍,具有估值修复空间;且在所有的磷肥企业中,从年初至今公司股价涨幅仅5.71%,远低于行业内平均涨幅45.29%,未来有一定的补涨需求。

15年磷肥全球产能下降,旺季关税降幅超70%、海外需求强劲,磷肥出口市场繁荣,在中性预计下,出口总量将增长21.9%,磷肥价格维持高位,预计全年二铵平均价格将比14年高150元/吨左右。公司磷肥业务满产满销,成本控制趋向合理,一季度营收增长20.7%,净利润增长49.5%,主要来源于磷肥业务盈利能力的大幅提升,预计15年该板块对公司业绩的贡献将至少提升10个百分点。

磷矿石资源稀缺,公司未来磷矿石有望实现量价齐升。磷矿石的价格走势主要取决于磷肥市场的需求,并具有一定的滞后性,14年下半年起磷肥行业回暖、需求增长,我们认为中长期磷矿石价格具有提价预期。15年公司与吉星化工签订投资协议框架,意向收购吉星化工实现外延式发展,加速推进跨区域磷矿资源的整合,磷矿石储量和产量有望继续提高。具有“矿电磷一体化”的循环经济产业布局,成本和资源优势是公司的核心竞争力:1)丰富的磷矿和水电资源使公司黄磷生产成本比原料外购企业低18.8%;2)公司草甘膦具有循环经济一体化优势,充分实现了副产品及废液的回收再利用,成本比同行业平均水平至少低1000元/吨。

与台湾三福化工合作,积极布局电子化学品领域,提供新的利润增长点。公司现具有1万吨/年的电子级磷酸产能,15年新投建1万吨电子级硫酸。依托台湾三福化工的生产技术和客户资源,公司率先切入电子化学品领域,积极开发客户,预计未来将充分享受电子信息产业向中国转移带来的发展机遇。

草甘膦行业低迷,金帆达业绩承诺使公司免受行业低迷拖累。15年草甘膦供大于求现象严重,环保政策的执行力度将是草甘膦行业未来走出低谷的关键点。公司草甘膦是通过收购泰盛化学股权取得,金帆达对14~16年的业绩承诺保证公司利益免受行业低迷的拖累。

盈利预测:预计公司2015~2017年的营业收入分别为135.8亿元、153.2亿元、161.4亿元,同比增长19.2%、12.8%、5.4%;归属上市公司股东净利润分别为2.80亿元、3.87亿元、4.89亿元,同比增长-43.3%、38.1%、26.4%(由于14年公司净利润大部分来自于投资收益,15年投资收益较少,所以净利润出现较大幅度下滑)。

投资建议:我们预计2015~2017年公司的EPS分别为0.53元、0.73元和0.92元。目前公司PB为1.73x,低于磷肥行业的PB均值3.3x,存在一定的估值修复空间;从年初至今公司股价涨幅仅5.71%,远低于行业内平均涨幅45.29%,未来有一定的补涨需求。公司作为国内磷化工行业龙头,“矿电磷一体化”成本优势突出,并加速向高端精细化工领域发展,行业地位和综合竞争力不断提升,相对估值给予公司15年35倍PE,目标价18.5元;按DCF估值目标价18.27元。首次覆盖,给予“增持”评级,目标价18.27-18.5元。

风险提示:磷肥出口不达预期,价格下滑;磷矿石下游需求不足;电子化学品市场拓展进展缓慢;环保执行力不足,草甘膦中小产能退出不达预期。