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苏宁云商:转型之路维艰,是否应重新定义战略方向?

2014-04-30 00:00:00 作者:耿邦昊 来源:平安证券

事项:苏宁云商发布2014 年一季报,实现收入228.7 亿,YoY=-15.9%;归属母公司净利润-4.3 亿或EPS=-0.06 元,YoY=-188%;扣非后净利润-4.8 亿元,YoY=-198%,低于市场预期。公司同时预计1H 利润区间(-6.8 亿至-7.8 亿)。

平安观点:虽然之前市场对于公司的经营压力有一定预期,但相信此份一季报仍然足够让投资者震惊。易购收入的下滑、整体亏损、现金流转负甚至是净资产下降,从某个角度说明多年来的转型基本失效,我们担忧的是如果维持这一成长模式,公司对资源&资金的消耗能否为继。

对于早已明确转型的苏宁来说,现在的当务之急,可能是再一次思考转型方向。

与IBM 的失败合作导致供应链技术落后、除大家电以外核心品类缺失、电商客户群基本固化及在移动端的落后,是否意味着转型平台型电商在战略和战术上都已经错过了黄金时点?过去几年在垂直品类领域屡有突围者,如我们看来更偏模式创新的唯品会、在品牌经营和品类选择极其成功的聚美优品等,公司是否能够转而在部分品类上借助采购、营销、管理的优势凤凰涅盘?公司遍布全国的城际干线网、城市支线网和门店资源,是否能转型成线下的供应链运营企业、利用强大的物流配送能力与线上电商错位发展?n 易购增速低于预期,市场份额预计继续下降易购 1Q 实现含税收入33 亿元,同比下降26.7%、环比下降42.3%。根据商务部数据测算,1Q 网络零售销售额增速约30%,据此测算易购1Q 市场份额将下滑至3%左右(12/13 年分别是5.5%/4.3%)。我们认为“线上线下同价”背景下净利润下滑仍可接受,但线上收入大幅下降、市场份额快速流失仍超出市场预期。综合毛利率同比下降0.57 个百分点至15.6%,为连续第8 个季度下滑。

供应链效率差异造成同价战略效果不达预期公司线上线下同价本意是以短期业绩换取市场份额,但目前来看效果并不乐观:1Q 公司剔除易购业务后线下收入同比下降14.2%(可比门店同店下降13.4%),降幅环比增加3.8 个百分点。线上线下两条供应链效率和成本构成存在明显差异,而以大家电为核心品类缺乏足够的粘性客群,这或许是导致同价战略效果不佳的根本原因。

经营性现金流恶化,资金压力仍须关注1Q 公司占款同比增加28.9 亿,但经营性现金流仅-21.8 亿(4Q13 为-27 亿),连续两个季度现金流大幅转负较为罕见。目前公司手持现金208 亿,资产负债率约63.8%。考虑到公司过去两年资本开支超过100亿,未来仍将在实体店拓展、物流中心建设、云计算平台搭建等方面大量投入,我们预计14-16 年均资本开支在50-60 亿元,公司未来资金端压力仍然值得关注。

盈利预测及投资建议

公司今年来以云商模式实现向互联网零售新模式的转型,陆续公告的银行、保险、基金、小贷等多类型金融服务的筹建,以及物流信息系统建设加速,充分体现公司整合信息流、物流、资金流的战略布局,建议投资者关注公司核心品类的打造以及后台供应链实力的提升。鉴于转型进展低于预期,下调公司14-15 年EPS 预测至-0.2 和-0.31 元,维持“中性”评级!n 风险提示:消费复苏低于预期;网购对传统实体门店冲击加速;后台供应链建设滞缓;传统供零关系变化,可能导致公司现金流紧张。





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